贵州茅台：估值充分反映强劲业绩增长

证券时报讯:贵州茅台 2017 年收入 582 亿元（ +49.81%），净利 271 亿元（ +61.97%）

贵州茅台 3 月 27 日发布 2017 年年报， 2017 年公司实现营业收入 582.18亿元，同比增长 49.81%；实现归属于上市公司股东的净利润 270.79 亿元，同比增长 61.97%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润272.24 亿元，同比增长 60.57%。17Q4 预收款项为 144.29 亿元，环比 17Q3下降 17%。 其中 Q4 单季实现收入 165.75 亿元，同比增长 31.32%；实现归属于上市公司股东的净利润 70.96 亿元，同比增长 66.84%。全年业绩基本符合我们先前的预期，考虑到当前的估值水平已经相对充分的反映了业绩的强劲增长潜力，我们下调至“增持”评级。

茅台酒收入同比增长 42.71%，其中量增 31.80%，价增 8.28%

茅台酒 2017 年收入达到 523.94 亿元，同比增长 42.71%。从量的角度看，全年销量为 30205.52 吨，同比增长 31.80%。 量的增长一方面反映了茅台酒产能扩张对供给瓶颈起到了缓解的作用，另一方面反映了茅台稳定市场价格的决心。 从价的角度看，吨价从 2016 年的 160.20 万元上升至 173.46万元，同比增长 8.28%。吨价的增长一方面来自于以生肖酒为代表的高端产品占比的提升，另一方面来自于茅台渠道结构的调整，直销占比的提升给产品出厂均价带来了正面提振。

茅台酒产量稳步上升， 2017 年产量 4.28 万吨，同比增长 8.94%

茅台酒车间内 2017 年的设计产能为 3.60 万吨（其中 3360 吨基酒设计产能于 2017 年 10 月投产），实际产量为 4.28 万吨，同比增长 8.94%。 按照规划，将于 2020 年 5 月完工的扩建项目将使得茅台基酒年产能增加 5152吨，这将进一步缓解茅台酒供不应求的市场局面。系列酒车间 2017 年的设计产能为 1.77 万吨，实际产量为 2.10 万吨，同比增长 1.86%。

茅台酒的提价和系列酒的放量将拉动 18 年收入和利润增长

根据公司公告， 2018 年起公司将上调茅台酒的产品价格，平均幅度约为18%，飞天茅台的出厂价从 819 元上调至 969 元，终端则严控 1499 元的零售价确保满足大众消费需求。 与此同时，以生肖酒为代表的高端酒的供给在 2018 年将继续上升，这也会对茅台酒均价产生正面影响。 系列酒方面，伴随渠道下沉和酱香型白酒在中高档白酒当中的份额的提升，我们预计茅台系列酒收入规模的快速增长将具有较强的持续性。

当前的估值较为充分的反映了业绩的增长，下调至“增持”评级

主力产品提价和系列酒的放量将是贵州茅台 2018 年收入增长的重要驱动因素。 考虑提价， 我们预计贵州茅台 2018-2020 年 EPS 将分别达到 29.17元(上调 8%)， 35.50 元(上调 9%)和 41.48 元。考虑到可比公司估值水平和公司在高端白酒领域的话语权，给予贵州茅台 2018 年 25~26 倍 PE 估值（较可比公司平均估值有 10%的溢价），目标价范围 729.25 元~758.42 元，当前的估值较为充分的反映了业绩的强劲增长潜力，下调至“增持”评级。

风险提示： 高端白酒需求不达预期； 食品安全问题。