商誉减值的魔咒

5月22日，蓝标发布一般风险提示公告，提醒投资者存在商誉减值等风险。实际上，这正是外界一些人士对蓝标的质疑或担心。一旦出现“商誉减值”，公司的市盈率杠杆将严重威胁整条并购链条。而这一切都取决于并购标的会否出现“黑天鹅事件”以及其影响程度。

“你现在就算火眼金睛，特别有本事，但还是有可能遇到一个黑天鹅。从国际上的并购惯例来看，7-8个里就会出现一个。”许志平坦言。目前，蓝色光标并购的公司已达到这个数量级，不排除遭遇黑天鹅事件。一旦蓝标整体盈余无法弥补并购公司的亏损，公司在该年度的净利润就出现亏损。在 创业板连续亏损两年必须下市的规定下，商誉减记后果尤为严重。

截至6月14日，蓝色光标股价44.67元，比半年前上涨一倍多，受追捧程度可见一斑。倘若某一天蓝色光标出现不良收购即黑天鹅，投资者认为公司不值那么多钱，滚雪球式增长就会受到影响。有业内人士质疑蓝标并购大跃进，但蓝色光标内部忧患意识很强，管理层在多个场合都公开提示并购黑天鹅风险，并已经做好了应对准备。

在广告界，并购是一家公司快速做大做强的重要方式。虽然没有蓝色光标并购步伐快，但省广股份和华谊嘉信与它走的是同一条路，遭遇黑天鹅带来的影响不可回避。其他效仿蓝色光标的并购模式的公司都需要警惕。

控制权的虚实

目前，蓝色光标、华谊嘉信的并购采取的也是发行股份并支付现金。有券商分析师表示，这种方式会是广告公司今后筹集收购资金来源首选。“广告公司市盈率都在45倍以上，以这样的市盈率发行股份去收购估值在20倍以下的标的公司，上市公司的收购成本是比较低的。”

但不可忽视的是，频繁发行股份购买资产，会使得公司实际控制人股份不断被稀释，最终可能有控制权旁落的风险。许志平坦言，每一次并购后控制权都会收缩，收缩到什么时候再不敢大规模并购，这是一个挺大的学问。“我们公司的实际控制人现在占股比例是38%，但如果股份稀释到10%的时候，还对公司有控制吗？出局的可能是存在的。”不过，据许志平测算，蓝色光标在高速并购的情况下实际控制人股份稀释到10%大概还需要10年，暂无需担心。目前，华谊嘉信实际控制人持股比例目前为37.9%，省广股份实际控制人持股比例为23%。

蓝色光标的实际控制人共有5位：赵文权占股8.89%，陈良华占股8.33%，吴铁占股7.43%，许志平占股7.39%，孙陶然占股4.57%。上市前，上述5人签订《一致行动人协议》，保证未来行使表决权、提案权、提名权时保持一致，5个人共同控制公司。

但5人解除一致行动协议，公司将进入股权高度分散、没有实际控制人的阶段。蓝色光标董事长赵文权对此很豁达，“这是正确的方向，蓝色光标按照现代企业治理结构，发挥股东大会、董事会、管理层各自的作用。实际控制人操纵公司一切决策，才真正不利于保护所有股东的利益。”他还说，全球很多著名上市公司如 IBM、可口可乐、苹果都没有实际控制人，也照样发展得非常好。