经济学家把脉中国经济动向

金融研究所所长王国刚：回归实体经济应是金融改革重心

近年来，中国货币政策定位出现了诸多变化：1999-2003年，实行稳健的货币政策；2004-2007年，稳健货币政策的取向是适度从紧；2008年实行从紧的货币政策；2009-2010年实行适度宽松的货币政策；2011-2014年实行稳健的货币政策，其中，2013年10月份以后，取向为“紧平衡”。2013年货币政策工具的使用，除公开市场业务外，新采取如下措施：常备借贷便利(SLF)，以抵御银行体系流动性的临时波动；2013年7月20日出台了放开贷款利率下限的措施；9月24日，在取消贷款利率下限之后，央行推进了金融机构市场利率定价自律机制的建设。10月25日，贷款基础利率集中报价和发布机制(LPR)在试运行一个月后正式运行。

当前经济运行中的资金就总量而言是充裕的。2013年，广义货币(M2)余额110.65万亿元，同比增长13.6%，高于年初预计的全年13%的目标值；狭义货币(M1)余额33.73万亿元，同比增长9.3%，高于2012年同期的6.5%增幅。因此，从货币供应角度说，经济运行中的货币数量是能够满足需要的。2013年社会融资规模为17.29万亿元，比2012年同期多1.53万亿元。这说明，经济运行中的资金总体上是充足的。人民币贷款增加8.89万亿元，同比多增6879亿元。人民币贷款余额71.90万亿元，增长14.1　%，高于GDP7.7%的增长率，因此，贷款环境并不太紧。

2013年的货币政策总体上保障了经济金融运行的正常秩序，支持了宏观经济目标的实现。2014年还将继续实行稳健的货币政策，M2在14%左右、M1在9%左右、贷款增长率在14%左右，经济运行中的资金是有保障的。2014年货币政策工具的使用，将根据居民消费价格指数(CPI)增长率的变化和外汇储备数量的增加而择机出台。如果CPI连续3个月出现4%以上，可能需要提高存贷款基准利率；如果通过外贸和外商投资等路径流入的外汇数量减少，则可能进一步降低法定存款准备金率，反之亦然。

2013年，金融运行中凸显了一系列值得关注的隐忧问题，主要表现有五个方面：第一，2012年中央经济工作会议提出，要降低实体经济部门的融资成本，但2013年的金融运行中，这一问题不仅没有解决，反而有进一步加重趋势。第二，通过银信合作、银证合作、银保合作等路径，银行大量资金流向实体经济部门(包括地方政府融资平台、房地产等)，抬高了资金利率水平。第三，资金错配情形加重，引致了2013年5-6月和11月下旬以后的银行间拆借利率(尤其是7日以内)的飙升。第四，金融机构为自己服务的程度和规模不仅没有降低，反而在加重。第五，公司债券成为间接融资工具，是银行贷款的补充品；与此对应，银行理财产品基本属于存款的补充品。

作为应对，6月24日11时，中国人民银行办公厅发出“关于商业银行流动性管理事宜的函”，强调：商业银行要密切关注市场流动性形势，加强对流动性影响因素的分析和预测，做好半年末关键时点的流动性安排。商业银行应针对税收集中入库和法定准备金缴存等多种因素对流动性的影响，提前安排足够头寸，保持充足的备付率水平，保证正常支付结算；按宏观审慎要求对资产进行合理配置，谨慎控制信贷等资产扩张偏快可能导致的流动性风险，在市场流动性出现波动时及时调整资产结构；充分估计同业存款波动幅度，有效控制期限错配风险；金融机构特别是大型商业银行在加强自身流动性管理的同时，还要积极发挥自身优势，配合央行起到稳定市场的作用。

各金融机构要统筹兼顾流动性与盈利性等经营目标，合理安排资产负债总量和期限结构，合理把握一般贷款、票据融资等的配置结构和投放进度，注重通过激活货币信贷存量支持实体经济发展，避免存款“冲时点”等行为，保持货币信贷平稳适度增长。

随后，6月25日18时，中国人民银行发出“合理调节流动性　维护货币市场稳定”一文，一方面强调截至6月21日，全部金融机构备付金约为1.5万亿元。通常情况下，全部金融机构备付金保持在7千亿元左右即可满足正常的支付清算需求，所以。从总体看，当前流动性总量并不短缺。另一方面，强调要把稳健的货币政策坚持住、发挥好。“同时，也要根据市场流动性的实际状况，积极运用公开市场操作、再贷款、再贴现及短期流动性调节工具(SLO)、常备借贷便利(SLF)等创新工具组合，适时调节银行体系流动性，平抑短期异常波动，稳定市场预期，保持货币市场稳定，为金融市场平稳运行和经济结构调整、转型升级创造良好货币条件”。

然而，2014年，上述问题或将延续。如果不尽早予以认识并采取措施予以化解，这些问题的发生频率和程度都可能加重。另一方面，在经济增速下行过程中，贷款等金融资产的不良数额可能增加；在去过剩产能的过程中，贷款等金融资产的不良数额也将增加，对此，既需要有一个冷静的认识，也需要在政策面上尽早做出安排。

要根本解决这些问题，关键还要靠改革。金融改革的重心，应该是回归实体经济。金融内生于实体经济部门实际上有着两条路径：一是金融机构的路径，即通过实体经济的发展，独立出了专门从事金融业务活动的金融机构；二是金融市场的路径，即实体经济中的实体企业和城乡居民可以直接进入金融市场，以自己的名义发行和交易各种金融产品。“金融回归实体经济”的重心在于使得实体企业和城乡居民能够直接进入金融市场。当前应以公司债券为基本抓手，推进金融回归实体经济，展开中国金融体系再造的工程。在金融运行中，存在着众多可用公司债券予以化解的矛盾：货币供应量高企、银行信贷资金的期限错配、推进债务率降低、推进资产证券化、缓解小微企业的融资难和熨平股市波动。

在金融改革中，公司债券的功能举足轻重，包括：利率市场化改革、存款保险制度、推进商业银行业务转型、资本账户中的交易项下开放和推进亚洲债券形成。推进公司债券发展需要落实三个机制：发行的注册制，直接向实体企业和城乡居民发行，利用网络展开交易。在公司债券回归直接金融的条件下，择机出台“贷款人条例”，以促进实体企业间的资金借贷发展；修改《票据法》，发展融资性票据；推进金融租赁机制的发展，准许实体企业根据经营运作的发展要求，设立融资租赁公司或介入融资租赁市场。