“哈尔斯有关经营模式变化的表述显然是不恰当的，保荐人对此负有较大责任。”一位曾供职于华林证券的保荐人对记者表示，招股材料的策划和表述对IPO非常关键，必须对照IPO规则进行规避或强化。

另一个可供借鉴的案例是海联讯。2009年末，海联讯首度闯关创业板铩羽而归，今年7月22日成功过会。公司首次上会未果的重要原因，是其对红筹架构拆解的过程披露不够充分。根据监管部门要求，红筹架构需要全部拆除、控股权转回境内、复杂的持股结构要处理、涉及税收问题不能够遗留等。对照上述原则，海联讯首次IPO招股材料对红筹架构的演变说明显然过于粗陋。

在新版招股书中，海联讯在“发行人情况”章节完整披露了解除“红筹架构”的详细情况，包括涉及红筹架构的境外公司的出资来源及其合法性，及海联讯由外资企业变更为内资企业补缴企业所得税的问题。

而据此前相关报道，海联讯首次上会遭否后，公司高层在接受媒体采访时曾透露，保荐人在上市操作上“也有些不懂行情 的地方”。这也似乎为海联讯此后撤换保荐人提供了部分注脚。

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突击入股各取所需

据资讯统计，今年以来过会的25家二次上会公司中，有8家在二次上会前夕存在PE或VC突击入股行为，占比超过三成。从操作实例来看，部分企业通过引入创投所获的增资款，对前一次上会时被指出的各种瑕疵问题进行了针对性整改，进而为二次上会时的顺利通过增添了砝码。

随着近年二级市场日益兴盛，投资“PRE—IPO(拟上市)”项目已成PE和VC最佳的退出模式，而涉猎首次上会遭否项目渐成创投新宠。而在8家拟上市公司二次上会前夕突击入股的多为知名创投机构。

“监管部门十分关注拟上市企业在上会前夕尤其是前12个月内发生的突击入股行为，但如果企业能够充分论证增资的必要性及募集资金使用的合理性，且入股创投为战略投资而非单纯投机，一般不会成为IPO审核的障碍。”上述资深投行人士告诉记者，二次上会公司的高过会率，在一定程度上降低了创投、私募机构的投资风险。而对公司而言，其在初次上会遇挫后“招纳”投资机构也隐含着双赢的目的。

记者注意到，从操作实例来看，部分企业的确通过引入创投所获的增资款，对前一次上会时被指出的各种瑕疵问题进行了针对性整改，进而为二次上会时的顺利通过增添了砝码。

以桑乐金为例，公司创业板IPO申请于2009年11月遭到监管部门否决。据公司高管透露，公司所租用的厂房产权手续不完善是初次上会被否的主要原因，即公司当时位于广州市番禺区石碁镇永善村经济合作社的生产基地租赁方尚未取得相关权属证书，如果当地政府强制动迁或对桑乐金的生产经营有潜在的影响。在此背景下，公司于2009年12月宣布引入商契九鼎投资，后者以6元/股的增资价购入500万股。获得增资款后，桑乐金则将其用于建设芜湖生产基地，将原广州分公司的产能转移至新基地，租赁厂房权属问题迎刃而解。

今年4月二次闯关成功的恒大高新也引入了多家创投。在2009年11月创业板IPO折戟后，公司于2010年3月引入包括达晨创投、中科招商在内的4家创投。而在首次上会时，恒大高新实际控制人朱星河家族合计持有发行前100%的股份，家族色彩十分浓郁，令外界对其内控存在担忧。

国信证券一位投行人士对记者表示，拟上市公司引入专业创投机构，不仅仅是吸纳资金来解决公司原有的“硬件问题”，后者在管理、运作上的先进理念及广泛的资源也会对企业后续的经营发展带来帮助。

除上述两家公司外，隆基股份(2010年3月24日上会被否)在去年8月引入了上海复星化工医药创投；方直科技(2010年3月30日上会被否)去年7月引入了平安财智；佳创视讯(2009年12月25日上会被否)在去年4月引入了华澳创投。如今，随着上述项目相继挂牌上市，这些“突击潜伏”的创投将收获厚利，结果是双方达成共赢。

而创投资本对IPO折戟项目的追逐并未结束。7月2日，曾在资本市场引发轩然大波的胜景山河高调宣布，中科招商创投、华鸿景开、中瑞国信、中科沙钢和中科汇通5家创投，斥资1.275亿元成为战略投资者，占增资后总股本的25%，重整旗鼓再谋上市的意图表露无遗。

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发审“后道把关”趋严

在二次上会的案例中，另一种情形较为特殊：公司首次上会已获通过，后因某种重大突发状况而需重新上会审核，即首发会后事项。今年以来，胜景山河、大连电瓷、北方玻璃和西林科均有此经历，结果仅半数公司过关。

7月29日，曾与创业板咫尺之遥的西林科，在二次上会时被阻隔于上市大门之外。短短4个多月，这家MMT汽油抗爆添加剂的龙头企业经历了从天上到地下的大喜大悲。

回顾西林科的上会之旅，今年3月15日，西林科创业板IPO过会；4月21日，与之同日过会的欣旺达顺利登陆创业板，西林科却遭“雪藏”；6月27日，证监会公告，拟于7月1日审核西林科的首发会后事项。然而，6月30日，证监会又突发公告，鉴于西林科尚有相关事项需要进一步落实，决定延期对该公司发行申请文件进行审核。直到7月29日，西林科再次面对发审委的审核，但未能过关。

从审核程序看，拟上市公司在过会之后遭遇首发会后事项，又临时被延期审核的情形，西林科尚属首例。在此之前，备受市场关注的胜景山河，也在首发会后事项审核时铩羽而归。监管部门否决的理由是，胜景山河招股书未披露相关信息，构成重大遗漏。截至目前，今年以来4家接受首发会后事项审核的公司，有2家被否，通过率仅为50%。另外，花园高科、德威股份、海达卫星等多家公司至今仍过而未发，存在再次上会的可能。

“并不是所有过而不发的公司都需要重新审核。”广发证券一保荐人对记者表示，发审委核准的IPO项目大部分是有条件通过，即会后发行人还需对相关问题进行补充和解释，如果反馈材料不被监管部门认可，则可能拖延招股进程；部分公司则因为业绩大幅波动、突发重大不确定事项或遭遇各种举报，影响了IPO的进度。

“如果该事项对公司IPO影响不大，且发行人能对相关问题解释清楚的，就不需要再经过会后事项审核。”该人士说道。