“去年前三，今年倒数”这样的怪圈常常发生在股票型基金身上，但在债券型产品中却实属罕见。因此，一位经验丰富的基金经理所管理的一只2011年冠军债券基金，却在今年的股市反弹和债券“慢牛”中排名大幅下降至倒数——广发增强债券[1.10 0.00%]的蜕化轨迹可以说是一个“谜”，让投资者一头雾水。

　　广发增强债券凭借三年稳定的正收益回报率，并在2011年摘下债券型基金年度冠军后，获得赞誉无数，基金经理连连捧奖。然而在债市慢牛行情依旧的2012年，该基金表现却一落千丈，一季度跑输业绩基准。这让慕名而来的投资者万分失望，该基金去年四季度份额净申购超过10亿份，而今年一季度却已出现4.76亿份净赎回。

　　成也萧何，败也萧何。广发强债在去年得以夺宝的谨慎操作，在今年一季度却水土不服，导致净值的停滞不前。

　　跑输基准 从冠军到倒数

　　在去年的整体低迷行情下，广发增强债券基金是为数不多出现规模增长的基金。在去年一年的时间中，规模从11.02亿份增长至24.8亿份，实现规模翻番。

　　在2011年前三季度愈发恶劣的市场环境下，广发强债表现出极强抗风险能力，这立刻获得机构投资者的注意，从上半年开始变对着这基金加大投资。而在债券市场唯一出现机会的四季度，广发强债也抓住其中机会，净值陡峭上升，个人投资者随之蜂拥而至。

　　2011年广发强债录得6.22%净值回报，均得益于四季度的表现。而也是在这三个月中，其份额净增长了10.51亿份，持有人户数从去年年中的2.6万户增加年底的3.3万户，成为公募基金中的大赢家。

　　然而在去年表现能守能攻的广发强债，在2012年的表现却未能延续。一季报显示，这只去年傲视群雄的债基，在今年前三个月仅取得0.46%的收益率，跑输业绩基准0.21个百分点，落到同类基金之后。截至4月20日，以0.92%的年内业绩在103只(A\B\C分开计算)一级债基中排名倒数第3。

　　在一个季度的较短区间内，对于一只尚且取得正收益的基金多加苛责似乎有所不公。但随着去年年末货币政策调整，债券市场反弹，市场普遍认为今年上半年债市仍会有一个较好的环境和表现。

　　记者注意到，广发强债基金经理谢军在年初广发基金在官网举办的与基民的互动中，也表达了信心，称今年业绩超去年的概率较大。可见，广发强债错失一季度的机会则远在投资者的预期之外。

　　错过行情 延续保守配置

　　记者发现，广发强债的业绩大幅低于预期，背后的逻辑则存在于基金经理的配置思路中。

　　广发强债在晨星基金分类中属于激进型债券基金，但实际上，基金经理谢军在实际的操作中，曾屡次提到要将其打造成低风险稳健收益产品。

　　从该基金过往的定期报告来看，配置均较为均衡，倾向于配置低风险的高信用等级债，而回避高风险的低等级品种。在2011年，也正是这样的风格，使得广发强债规避掉了去年信用债和转债市场的暴跌，并在四季度完胜。

　　“承担风险是获取收益必须的，但前提是，在合适的时候选择合适的品种承担合适的风险。”基金经理谢云在去年年报中表示。

　　但也正为对风险资产的高度谨慎，使得广发强债错失今年年初市场机会。

　　今年随着货币政策预期的兑现，市场对于经济下滑的态势整体保持偏乐观的心态，投资者更加愿意“冒险”。从股票市场来看，年内上证指数[2388.59 -0.76%]上涨近9%，债券市场在春节前后也出现了较大的风格转变。整个一季度，低风险的长期国债和金融债价格都一路走低，高等级信用债则在1月份表现最为抢眼，但2、3月同样转为跌势。随后市场热点逐步向中低等级信用债转移，3月份以城投债为代表的低等级债券涨幅最大。

　　但基金经理谢军在2011年年报中显然看错了市场。他在年报中阐述的观点认为，“在房地产大周期的下行阶段，将对投资、消费乃至信贷环境形成较大的收缩压力，风险还会继续释放。因此，整体对低等级强周期信用品种持回避态度”，并将“非常谨慎的选择其它类型品种。”

　　广发强债今年一季度虽然削减了杠杆，减少了国债、金融债的配置比例，但两类券种仍在组合中占较大比例，同时该基金加大对高等级信用债和转债配置，也表现不济，使得基金在2月份出现较大下跌。而市场最为热门的低等级信用债又恰是广发强债保持谨慎低配的品种。

　　从重仓债券来看，其从去年二季度末就一直重配的头号重仓债券02国债(13)年内表现较差，总体处于震荡下跌态势，截至4月20日下跌0.37%，对广发强债净值拖累较大。截至一季度末，广发强债持有02国债(13)占净值超过23%。

　　基金经理：风险资产只是反弹

　　值得注意的是，广发强债并未因一季度的失利而调整判断和策略，而仍旧维持了前期的保守思路。且对于后市不太乐观。

　　谢军在一季报中认为，目前风险资产很可能仅仅是一个反弹。“近年来，第一季度往往是季节性流动性最宽松的时候。进而导致风险溢价有所修复。这个修复过程，我们倾向于认为已经接近尾声。”

　　他认为，目前通胀下行速度低于预期，这将制约实体经济去杠杆活动的有序进行，并认为未来在某种情况下可能发生 “肥尾风险”(黑天鹅事件)，基金组合将考虑这种可能。

　　对于接下来的策略，谢军表示仍将倾向利率和高等级品种久期保持相对高位，低配中低评级企业债，转债维持目前略为乐观的配置，谨慎参与新股申购。即与之前的谨慎思路一脉相承。

　　不过，德圣基金研究中心副总裁肖锋认为，基金经理对市场的判断从去年以来保持了完整的逻辑和延续性，并在绝大多数时间被证实。因此，对广发强债业绩的观察，不妨再拉长时间看。