主要观点：

基本面由“物价高企、经济回落”过渡至四季度的“物价转为回落、经济持续下降”。预计CPI在11月份跌至5%下方、GDP四季度增速回落至9%左右；M2增速10月份起回升至14%左右；即，(M2-GDP-CPI)从9月份起将止跌回升、在11月份起由负转正，流动性改善。伴随着物价回落，经济依然处于回落过程，但有望在年末或明年初1季度时有见底企稳。

上市公司毛利率下降的幅度要好于2004、2008年经济回落阶段的表现。预计2011年非金融类业绩增速在11%左右、金融类在30%左右，全部A股在20%左右；非金融类可比上市公司的业绩底有望在四季度出现。

目前沪深300指数PE为12倍、PB为1.98倍，而2008年及2005年股市低点时PE分别为12.3倍、13.4倍，PB为2.05倍、1.75倍。A股整体估值水平已处于历史底部，但风格的估值背离依然存在。

物价回落初期股市多以弱势为主。考虑到当前估值的低位、业绩的平稳以及政策虽难看到降息等逆转但也不再有进一步紧缩，预计本轮物价回落初期股市的表现要好于2004、2008年物价回落初期A股的表现，但弱于美国1974年末物价回落初期美股的表现。